［投資起源］“ 投機炒房，與親友爭吵兩個月”問：您入市不早，但很早就開始理財瞭?linnany：我從2008年開始就給傢裡面理財，那時候我還沒畢業，做得最成功的是8萬首付成功在房地產市場賺瞭30萬。當時身邊親友普遍沒有買房意識，親戚朋友對房地產的認知都是：“做什麼’投機’，隻要過得好就可以，關鍵是生活！”我對當時融到第一筆錢去投資房地產印象深刻，為此爭吵瞭大約兩個月。所以我絕對不會相信現在房地產是無泡沫。2012年入市，因為那時候覺得房地產投資太瘋狂，到處都是城中村百萬、千萬拆遷戶。所以想給資金找點出路。當時想法很簡單，估摸地產價格要跌，股票市場畢竟長期受益高於房地產市場,所以不妨來股市看看。問：投機買房是怎麼回事？Linnany：2008年11月，政府4萬億救市，當時昆明市正計劃南遷，到處拆得稀爛，很多城中村拆遷戶隔夜都變成百萬富翁。昆明市短暫的形成瞭房少錢多的局面。我在規劃的新城區政府附近購花8萬首付購買瞭110平米房，拍腦袋判斷未來房地產會反彈，可以賺15%。可沒想到該房價格竟然上漲到瞭7000—8000元每平米，於是30萬轉讓費賣瞭。問:入市以來收益如何?您現在管理幾位數的股票資產，預期收益是什麼樣的?Linnany：我12年正式入市，至今4年半，這些年收益不錯，隻有13年一年是負的。現在管理七位數資產，最高時候加上朋友親戚的賬戶八位數。預期年化收益率，要根據GDP/通脹/利率等因素來判斷。如今中國投資回報率下降，我想每年平均10%以上怕是有點困難。幫周邊的朋友理財是個非常吃力不討好的事，比如2015年上證指數上漲超過4500點之後，眾人紛紛覺得我輕倉和放杠桿買分級A的辦法，讓他們失去瞭在牛市賺錢的機會，每天接到的電話都是“別人都賺瞭20%瞭你的怎麼都不見漲”，另有人覺得0.8左右買券商A 讓他們大虧特虧。所以我一怒之下隻管我自己的錢。問：您的工作對您的投資有何影響？Linnany：我現在某國企金融部門，一定要說優勢的話，該職業讓我膽子更小，更不願意相信權威。“超額收益隻適合少部分精益求精的人"問：您覺得靠股市實現財務自由可能嗎？Linnany：我覺得靠股市實現財務自由不靠譜，金融學裡面隻存在三種情況：1)高風險，高收益，大資金容量；2)低風險，低收益，大資金容量；3)低風險，高收益，小資金容量。隻有第三種可能讓人靠股市實現財務自由。人們通常以為可以在股票市場中依靠簡單的方法獲得超額收益。實際上，當然們普遍采用某種方法分析股票的時候，剩下的多半不是什麼超額收益，而是泡沫。所以超額收益隻適合少部分精益求精的人。［投資歷程］“做MACD投資方法回測，收益4萬多倍，嚇瞭一跳”問：這幾年投資思路發生瞭什麼樣的變化嗎?Linnany：我剛開始是格雷厄姆的信徒，隻盯著低PE或低PB的公司買。但之後的一些事，讓我的想法慢慢轉變瞭：第一，工作經歷讓我深刻瞭解到，搞清楚一傢公司遠比字面上難，大部分我們以為對的東西，其實隻是自己的妄想。在創業板中可以看到很多好公司，比如迪安診斷、網宿科技。2013年時候，我曾用PE和PB去套用這些公司，發現錯得離譜。雖然應收賬款，市盈率等指標看起都不那麼好，但不妨礙他們成為一傢好公司。第二，理科出生的人特喜歡較真。我用瞭一大堆格雷厄姆式投資方法選股以後，我還做瞭一個反格雷厄姆式組合和隨機選樣的組合做對比，結果發現收益最高的居然是我隨機選出的幾組組合；第三，在某次會議上，我看到一些很簡單的策略的量化回測結果，當時雖然也堅決不相信，但還是耐心的自己研究比對，發現過去我所反對和排斥的辦法竟然收益率“真的”比“格雷厄姆式投資”高；——————“被種桃子的同學震撼，促使跳出負債表看企業”——————此外，對我感觸最大的是我一個同學畢業後就去創業：種桃子。這是巴菲特覺得最不可能創業成功的事，按照巴菲特的邏輯，人們永遠也不可能分辨出這些產品到底是從哪個地裡產出來的。當時他的公司資產隻有500萬凈資產（包括政府折價提供的土地，政府補貼和老嶽父的出資，負債是多少我還真的不是太清楚），我非常死板的用巴菲特式的眼光去看這傢企業——護城河低，毛利率低，甚至當年還出現虧損。可是幾年後第二次我去看他呢？他的公司凈資產已達到瞭2000萬。後來我去請教我爸，他當時參與瞭項目評審，問過之後才知道，那個桃子是農大的一位教授發現的，得過很多省級國傢級的獎項，質地非常好（意思是：護城河很高），由於管理非常規范，畝產非常高。這促使我開始嘗試跳出負債表的框架，用計算機研究策略。剛開始是低PE和低PB的回測。我把選股的清單列瞭出來，發現從1992年至今，大致有20%的年化收益率，但是每個時間段低PE的公司組成都各不相同——過去低PE的股票各行業都有，如今卻大量集中在銀行業。這是我第一次懷疑低PE策略，難道所有的公司，隻有銀行被低估麼？接下來我又開始做MACD的回測，4萬多倍，當時嚇瞭我一跳。後來想想，這東西怕是不靠譜，可我又說不上來哪裡錯瞭。——————“發現格雷厄姆和MACD方法的漏洞”——————經過大量閱讀之後發現，格雷厄姆投資法也好，MACD法也好，隻不過是歸納法，很容易在用的時候出錯。歸納法的特點是實際（結果）隻能算2折，它隻是在假設某種條件來統計兩者的相關性。但兩者之間通常缺乏邏輯聯系。所以經常容易出現對歷史數據過渡擬合對未來欠擬合的問題。我們確實可以看到很多量化模型在回測的時候都可以做到數千倍的收益，但是這種研究方法就好比一個骰子無論你怎麼研究過去的數據，未來扔出1的概率永遠是1/6，有效市場假說就是想證明這種扔骰子的行為不靠譜。一切還得從經典的金融學理論出發來研究。當然也有一些違背有效市場假說的效應：1）公司規模效應——購買小市值公司可以獲得非常高的超額回報。這點中美一致，但貌似日本消失的10年不同；2）市盈率效應——這個爭議比較大，指的是低市盈率組合會獲得較高收益。但我大A貌似是高市盈率效應，具體原因不明；3）周末效應與元月效應——大A貌似是周2和周末；4）封閉式基金折價效應。現在我把重點放在數據分析和建模上，首先是如何給資產負債表做壓力測試，開始做的是簡單的銀行負債表和保險公司保單的測試，後來參與過一些比如CPPI策略的建設。最近又在做一些傳統的金融工具，然後面板數據的分析。用來用去還是學院派的那套理論最好用，不過繞一圈回來後再看價值投資感受就不一樣瞭。“估值低就能十年十倍？”問：看價值投資時候的感受不一樣瞭，這種變化主要在哪兒？Linnany：對價值感受深刻，價值也可以解釋為投資者的資本成本。過去看的角度是我用這個價格買，我能賺到多少錢，現在看到的是我用這個價格賣給別人，別人能賺到多少錢，資本和企業之間的關系是共贏的關系。我在2012年到至今都堅信格雷厄姆的方法，但很多事情讓我開始反思：價值投資真的是低PE低PB？好公司要捂十年麼？看準看好長期持有10年10倍的方法並不符合真實的情況。我們知道10年後的收益隻和10年後企業的狀況有關系。和10年前的今天一點關系都沒有。所謂價值，是通過當前的資產情況和一系列的假設推導出的一個願意讓人們接受的合理值。時間越遠，偏離預期的可能性就越大。我長期觀察發現，通過低PE低PB購買公司長期持有捂十年的辦法通常買到的不是好公司，而是看起來像很有價值的爛公司。比如2007年某隻大藍籌2007年市盈率隻有40倍，2014年是11倍，如今呢？他的市盈率高達90倍。當看數字，你肯定會覺得投資這傢公司的股票大賺特賺。結果呢？這傢公司股價從20塊一直跌到現在的不到6塊。這傢就是中石油，無獨有偶，在2007年PE相對低的股票非常多都變成瞭現在高PE同時股價下跌的股票，虧損的比例並不比高PE少。所有的低PE股票的研報，任何時候都是清一色的格式，介紹這公司什麼行業，市場規模多大，行業什麼位置，利潤，利潤增速,PE，PB，非常“嚴謹”的從年報上抄下瞭幾乎所有的信息。然後就得出公司PE低10年10倍的結論，顯然是荒謬的。我覺得我更應該從未來現金流的預期是如何來的，資產對各因素的反應，資產承擔的風險等因素參考，然後和市場預期做對比，找出是否有預期上明顯的偏離。我判斷成功的例子幾乎都是如此：買興業銀行的時候，市場低估瞭降息的可能和降息對銀行收益的相關性。買中信證券的時候，市場錯誤的判斷瞭政府救市行為在市場中起到的決定性作用（註：當時普遍的預期是藍籌不用救，小票讓他跌，這種輿論很可怕，所以一旦救瞭一些相對有安全邊際，彈性較大的股票就會有反彈）2016年買石油公司，是因為投行遠遠低估瞭市場自我調節的能力（恐慌）——第一，石油價格是由供給引起的，是一個政治問題，和需求關系不大，第二，石油價格低於長期成本線，這時候會有大量的產商退出。我們看到美國破產的油氣公司就有26傢，第三，德意志銀行為代表的金融機構紛紛出現瞭倒閉的征兆，而且各國政府聯合商討救市。這一系列問題的解決辦法就是縮減供給，提高大宗價格。在面對妥協還是金融風暴的時候，各種政府更容易采取什麼策略呢？如果能瞭解這一點，不難想象後來大宗的強勢反彈和美聯儲推後加息的行為，以及港股的暴漲。這就是為何我在年前忽然說“港股大底應該很快，或許馬上就會來”的原因，當然，美國頁巖油的成本也是50美元，也是產油國的長期成本。所以石油從28美元漲到50美元很容易。但是從50漲到100就不那麼容易瞭。問：最近一輪牛熊市如何操作的？Linnany：2014年初，我從政府報告中讀到和2013年的細微差別，報告把穩增長放到第一位，所以我得出瞭這樣一個分析：13年年末的下跌是由外匯市場引起的，2014年或許降息，其中銀行業對指數的相關性最強，興業銀行資產結構又對利率的敏感性最高，根據短期凈收益不變和經濟資本下降的關系判斷興業銀行可能在年末上漲到15塊左右。2014年後半段，市場處於萌發狀態，當時央行宣佈雙降。市場反映非常麻木。大傢紛紛表示“雙降是什麼？能吃嗎？”而對銀行的分析！可不是現在的10年10倍，而是銀行息差會下降，利空銀行！這種文章當時掛滿瞭各大財經板塊頭條。但我自己的研究發現，銀行的利差主要受到金融市場環境的影響，每個國傢相同利率下息差是不一樣的。幾乎不受GDP的影響，受到利率下降的影響也不大，但利率下降反而會讓銀行資產公允價值上升，相當於白給瞭銀行一筆錢。所以銀行多半上漲。結果呢？第二天興業銀行就從10塊開始一路不回頭漲到瞭20。2015年是我成長最快的一年，3600點的時候，已經能明顯的感受到泡沫瞭。各大媒體分析師紛紛表示單邊上漲到4500點。起初不信，但市場似乎沒有考慮泡沫這件事，一鼓作氣上瞭5000。我做瞭一個組合，50%股票，50%的現金，另外借用一個朋友傢的地皮抵押貸款做瞭2倍股票杠桿的分級A。這個倉位剛好可以讓股票市場上漲覆蓋掉分級A下跌的絕對風險，最壞的情況我可以同時賣掉股票並贖回基金來還錢。我用放杠桿買分級A的方法來對沖風險（分級A是一種非常完美的負利率對沖工具）。當時主要考慮兩種情況：1）股票市場瘋狂上漲。那麼分級A下折概率就會增加，分級A預期收益率現值就會上升；2）股票市場不漲。那麼分級A母基金套利行為就會結束，這時候凈值就大概率小幅回升（風險中性下，分級A的理論價格=約定收益率的現值）。我在5000點所承擔的風險其實非常小，事後看，那時候回撤主要是中信證券破增去為國接盤導致的。這是我第一次面對局面失控的情況，但從實際中我也漸漸明白瞭如何合理的構建資產組合來對沖風險，也慢慢體會到瞭金融學在實際運用中的優勢。問：2015年6～9月的大股災回撤大嗎？Linnany：我15年是6-9月最大回撤沒有超過10%，因為我隻有50%的倉位，同時放瞭杠桿買分級A。之後靠著搏中信證券的反彈小賺瞭一筆。我真正回撤較大是在16年初，那時候主要是在港股對賭能源股，回撤達到17%，幸好石化雙雄、中海油等賭贏瞭，之後又重倉鋼鐵，所以錄得11%的收益。我不是很擅長擇時，撤退不撤退是根據下一期的賠率來計算的，A股長期的收益率平均值大致是6.5%-7%。按照shiller教授對標普500指數的統計（長期GDP6.4%），整體市盈率低於10倍PE的時候長期收益率平均值在10%以上。2013年如果錨定無風險利率是3.5%的話，風險溢價是7%的話，資本要求就是10.5%這和長期真實收益率是差不多的。這種假設下毛估估 10年後漂移值4500，指數極大概率在2500-7600之間波動。幾乎不可能高於13000點和低於1600點。當時市場偏執的認為會跌到1600點。實際上以2000點的價位購買然後被套10年的概率遠比現在從3000點跌到2200點然後被套在2400點的概率低得多，不足5%。所以這時候倉位就非常重，尤其銀行。隨著指數不斷上漲，未來的預期不會改變，但是風險在提高、預期收益在降低。單邊超過4500點之後，上證指數想通過高買低賣獲得正收益的概率是非常小的。這時候不對沖，顯然就不行瞭。所以我是隨著指數上漲一點一點減倉，然後再做對沖。“負和博弈市場，流動性問題更重要”問：事後看來是很完美的操作，但當時也遇到分級A集體跌停的局面,上杠桿做,對於拒絕贖回的風險，您當時是否有考慮過？Linnany：這個問題非常好，當時我並沒有想到分級A會因為流動性而跌停。如果真的出現非常非常極端的情況，我的組合變現其實並不算難。反正運氣也是實力的一部分，沒有出現流動性風險是非常好的事情。金融學中把這種情況叫肥尾效應，是指極端行情發生的機率增加。傳統的資產配置中，我們假設時間上的風險是相對獨立的，但現實中卻不會那麼獨立。就好比中國美國股票相關性很小。幾乎不可能出現同時虧損的情況，但我們卻看到比如去年年末到今年年初，中美股市在暴跌中卻顯現出明顯的相關性。當風險並不獨立的時候，波動大於標準正態分佈兩倍標準差的概率就會顯著大於0.05。這時候所有證券都可能出現同漲同跌的情況。我們可以看到，從2014年開始整個大牛市的過程，這時候人們的方法，無論是基本面分析還是技術分析都非常有效,但不是真的有效，這種過程並不會導致指數路徑偏移，反而是風險累計的一個過程。暴漲或暴跌讓風險的尾部逐漸變厚。風險間的獨立性開始慢慢消失。所有人都會認為自己的方法是正確的，股神滿天飛，表面上好像可預測股市。實際上市場的彈性變得非常大，結構變得非常脆弱。好比一個吹大的泡泡糖，隨便風吹草動都能讓他破裂。一旦泡沫破裂，所有人都一致性的賣出股票，促使股票價格進一步暴跌。暴跌時候買單數量遠小於賣單數量。所以大部分人隻能在T時刻賣出去。這就導致擇時模型失效。在追漲殺跌的博傻市場中，擇時是低效的便是這個原因。尤其是某種擇時模型成為大部分人選擇的時候。負和博弈的市場流動性要求是非常高的，這就是為什麼我當心銀行的問題，不是壞賬，而是流動性。問：這幾年主要是在藍籌股上晃悠嗎?Linnany：是的，我大部分錢都在藍籌晃悠。但我現在開始重新審視什麼是投資。我覺得，投資者和企業傢最大的區別就是，投資者總是隻能看到問題，卻不知道怎麼解決，優秀的企業傢總是能解決問題。有價值的企業總是有能力證明自己有各種應對不利因素的辦法。［投研理念］ “好股票要等到墻倒眾人推的時候，撿起來吸兩口”問：能講講您的投資理念和方法嗎？Linnany：我覺得價值觀比一切都重要。按照Sornette教授的觀點，當有某種方法稱為占優方法時候，市場就會變得無比脆弱。人們都用同樣的標準進行交易，其結果不是一致性的買入形成泡沫，就是一致性的賣出導致市場崩潰。用巴菲特的話說就叫貪婪和恐懼。世界上股票市場崩潰和經濟衰退，大約有25%是由於單純的恐慌，而非基本面的變化，牛市中的損失無法預期，隻要一大堆相互鼓動的投資者參與到市場中，就會存在超過自己預期的事情發生，比如2015年上半年3000點之後，我們就能感受到人們在相互鼓舞相互模仿，但是這種模仿在上半年都是一種簡單而有效的賺錢方法。但在超過5000點之後，他變成瞭絞肉機。任何方法都有自己的局限，清晰的認識方法的局限是最關鍵的。另外要遠離人群，遠離投行，調研靠自己。我會多去研究那些別人關註的領域，負債表比較好但是別人不關註的公司，我在這些公司上賺的要比那些當下熱點的大公司多一些。大傢都認為好的公司，通常會出現交叉估值的情況。人們會用排比句式羅列公司的優勢，比如，興業年報很高，利潤增長40%；興業管理層很強悍，李仁傑先生是個奇才；興業成本很低。其實這三個消息已經共同反應在利潤上瞭。而興業潛在的問題，比如資產結構缺乏流動性。資產風險遠高於招行等情況，銀行的周期性等問題反而被忽略。真正能決定公司價值的三個要素，預期利潤、預期利潤的可能性和機會成本。做到以上三點的工作量會非常的大，對於大部分人來說，判斷成本要大於投資收益，所以人們會理性的選擇跟風——不是去詳實的收集歷史數據，而是在資產負債表上雕花和寫軟文。其實萬人坑的股票很多都是人們過去所謂的“大藍籌”，15年大部分人是被套在中國平安，中信證券，國投電力和中國建築等公司上。作為一個煙蒂型選手，再好的股票，也要等到墻倒眾人推的時候，再候撿起來吸兩口。巴菲特不是說瞭嘛，好公司不怕等十年。煙蒂就是現在這些被人吹捧的公司。我們要做的就是拿小本本把他的點點滴滴記錄下來。刪除那些錯誤的，留下那些正確的。最後總能能逮到機會。問：後來被同學震撼後，對估值的看法發生瞭什麼變化?Linnany：無知的傲慢是成長過程中最大的敵人。把一個行業的報研看一年，你會覺得你什麼都懂瞭。看10年以上，你會發現你什麼都不懂，看兩個波段，你會覺得完全能夠掌握這傢公司的漲跌，看到10個波段後，你會發現你無法預測下個波段。總之看得越多，越感覺自己無知。以前的估值就像填坑，別人拋出一個觀點就反駁一個觀點，扛著低PE的大旗搖來搖去，實際上沒有什麼主見。現在的研究是自己拋出一個觀點，然後做自我否定。最後整理出一個自己覺得較為合適的。雖然看起來無厘頭，錯誤率也遠遠大於過去。不過我感覺蠻好——模糊的正確遠勝過精確的錯誤。［研究］“選耳熟能詳的公司”問：具體是如何選股以及構建股票池的？Linnany：我選的股票池都是耳熟能詳的股票。因為這些公司的運營情況我可以看到：不是從超市的貨架上，就是從其他市場的數據中，指標的話沒有硬性的。我的經驗是好的公司總能做出人們喜愛的產品，春江水暖鴨先知。一線的工人和熟練的專傢不需要依靠分析師的預測或者會計師的報表就能分辨出產品的好壞。好的公司不一定有很好的財報，好財報的公司可能是合法的倒推資產負債表，這種東西屢見不鮮。無論是分析師還是一般投資人，終究是門外漢，信息和理解力都不對稱。所以在選股的時候，不得不避開大傢都討論的公司。這樣至少投資人的認知能力，比公眾認知能力更強。問：您是如何投資研究公司的，主要看哪些指標？Linnany：可能是我的習慣，我看公司永遠隻能看見一堆數字。我喜歡從資產負債表開始看，看資產的結構，易變現能力，杠桿率，存貨周轉率。再看看凈資產裡面資本公積和綜合收益的情況，最後看債務的結構。資產變現能力還不錯，存貨沒有積壓，沒有虛報營收的嫌疑 ，沒有投資損失藏起來的可能，沒有過高的負債，然後才會去看損益表。凡資產，都是現金流定價。負債表和未來的現金流量表的關系非常緊密，資產反映出公司未來的現金流和風險。在研究的時候，應主要把握其資產的結構，確定各部分資產所能帶來的現金流和承當的風險，各資產對利率、匯率、通脹等因素的敏感性；千萬不要把時間浪費在資產負債表上做名詞解釋這樣的無用功上。所謂價值是以不損失別人利益為前提的價格（現金流貼現）-市場價格的差值，並不是從某個“內幕消息”或者“驚人的發現”中得到的。［交易與風控］“不喜歡擇時交易”問：您是如何把握買賣點的？Linnany：我一直反對擇時，即便如LPPL模型這樣的模型依然無法精確估計時間，所以我放棄瞭對趨勢的判斷，完全依賴於未來收益率預期和協方差矩陣來構建投資組合，但我不是簡單的看個股的協方差矩陣，而是把負債表中的資產一個個拆出來，觀察他們會如何受未來因素變化的影響，實際運用中需要一些額外的學科輔助，比如統計學，經濟學。這種平衡策略最簡單的一種是等權策略，比如滬深300指數6年前在3000附近，如今還是在3000附近，但是滬深300等權指數卻到瞭7000的位置，但從2015年的數據可以看出，等權的紅利正在消失。（PS：在統計學與概率論中，協方差矩陣（covariance matrix）是一個矩陣，其每個元素是各個向量元素之間的協方差。協方差矩陣能導出一個變換矩陣，這個矩陣能使數據完全去相關（decorrelation），它是從標量隨機變量到高維度隨機向量的自然推廣。）“看好一傢公司，競爭對手也抓來配置”問：您會隨手交易嗎？Linnany：我組合裡面總有一兩隻股是隨便看下財務報表就抓進來的，在遺傳學裡這叫突變。股票市場本來就是個噪音很大的市場，沒有理論證明突變一定比嚴格的分析更爛。2015年賺得最多的是同花順，第二是萬達信息，兩隻股票均未看過一眼負債表。由於我的倉位比較分散，一般持有20隻以上，持股周期也比較長。因為持有的股票較多，所以看起來什麼時候都在買賣。當買入一隻公司的股票時候，我通常會買入該行業另一傢或幾傢公司的股票。比如我重倉興業的時候，我還有南京銀行，浦發銀行，招商銀行，民生銀行和中信銀行，隻不過興業占瞭一大塊。就算我很不看好一個行業，我也會留一部分，無非倉位隻有過去1/3而已。集中的時候也會很相對集中，比如2月份，差不多50%的倉位都集中在石化三雄上，第一次股災的時候也是差不多50%的倉位都在中信和平安上。如果我看不清市場，我就會先分散，再系統性減倉。所以隨便抓的股票可能會多，也可能會少。我看好一傢公司，就會抓那傢公司所處行業的其他公司的股票來做配置。“風險是測量未來的尺子”問：對於投資風險您是如何理解的？在風險控制的方面如何做的？Linnany：風險說到底是就是測度和米，焦耳等都是基本單位，他是人類度量未來的尺子。看過去和看未來是不一樣的，風險測量的就是實際和人們預期的偏差，就是無法識別的東西。每個人的認知水平不同，所看到的風險也不同。比如1800點主流觀點對股市的認知是股市不如買房，3000點大傢對股市的認知是可以適當嘗試，4000點主流觀點對牛市的認知是慢牛剛剛開始，5000點主流觀點對股票市場的認知是1天一輛奧迪。雖然這種認知事後來看是多麼可笑，可是站在當時的立場，這些認知都是簡單有效的賺錢方法。事實上正是這種“簡單有效”的預期導致瞭金融系統的脆弱，最終形成瞭系統性的泡沫。這就好比菜市場賣菜和買菜的大媽，無論白菜的質地再怎麼好，隻要大傢都去賣沒人買，價格一定下跌。如果隻有買沒有賣，無論白菜質地如何，價格一定上漲。當某種占優策略導致噪音交易者相互模范的時候，大傢的行為就會變成一致性，不是一致性的買就是一致性的賣，當一致買入的時候就變成瞭牛市，當一致賣出的時候系統就崩潰瞭。在獨立理性交易者的市場中，人們隻能承擔風險去獲得收益。但遇到一大堆噪音交易者。我們就可以從風險管理中找到機會。這時候風險會出現強的相關性，我們要善於利用這點來管理自己的組合。在無數次的暴跌和上漲中。總有一些金融工具是可以運用的，我們要找到他們然後充分利用起來。比如暴漲時候的分級A，暴跌時候的可轉債，房地產泡沫時候的CDS，或者單純的賣出看漲期權。但可控的風險其實非常稀少，隻有真的看到瞭，才能發現。平時多做研究是防范風險的最重要辦法。不過得具備統計學的知識，能充分瞭解什麼叫過度擬合，以免對未來預期的時候出現欠擬合狀態，因此擬合的時候也特別要註意邏輯聯系。問：對於使用投資杠桿，您是如何看待的？Linnany：我覺得用不用杠桿，關鍵看風險。杠桿是調節風險和收益的調節器，一切都以不爆倉為前提慎用杠桿。每個在房地產投資成功的人都用瞭5倍以上杠桿不是麼？“多研究，看得多，才能胸有成竹”問：您是如何鍛煉自己的投資心態，避免心情為股價幹擾的？Linnany：沒有別的辦法，隻有多研究，看得多才能胸有成竹。股票市場本身就是高風險高收益。患得患失並不好。問：能否推薦三本您覺得有價值的書，並說明您的理由。linnany：《宏微觀經濟學》 宏微觀經濟學是對金融市場世界觀的構建，基礎中的基礎。其中金融學的估值模型都是經濟學的延伸。《公司金融》 講述瞭現代金融學在財務分析中的運用，相比《證券分析》該書包含瞭完整的估值體系、知識點更廣、運用性更強。最關鍵還有excel圖文運用，適合大部分人。《非理性繁榮》和《股市為什麼會崩》 兩本書都是行為金融學的著作。兩位教授都是學術的大咖，分別是非常善用內生泡沫檢驗的shiller教授和對數周期冪律模型的作者Sornette教授，比較全面的講述瞭泡沫的出現和破滅過程，以及我們如何評估泡沫。